黃北京大學(xué)國(guó)家發(fā)展研究院副院長(zhǎng)、北京大學(xué)數(shù)字金融研究中心主任。北京大學(xué)國(guó)家發(fā)展研究院供圖

作者黃，北京大學(xué)國(guó)家發(fā)展研究院副院長(zhǎng)、北京大學(xué)數(shù)字金融研究中心主任

在今年的《政府工作報(bào)告》中，許多政策措施都是針對(duì)進(jìn)一步支持中小企業(yè)的，包括減稅降費(fèi)、退還保留稅、進(jìn)一步改善對(duì)中小企業(yè)的金融服務(wù)以及清理對(duì)中小企業(yè)的債務(wù)?？梢姡龀种行∑髽I(yè)仍然是今年穩(wěn)定中國(guó)經(jīng)濟(jì)的重要政策內(nèi)容。

為什么要重視現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)問題？

最近關(guān)注中小企業(yè)現(xiàn)金流。起初，我聽到一些中小企業(yè)主抱怨。最近現(xiàn)金流很大。從這個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)中，也可以看出一些端倪。比如今年1月份，社會(huì)融資總量大幅增加，短期融資量也增加了不少。然而，狹義貨幣(M1)的增長(zhǎng)為負(fù)，僅在2月份略有改善。

通常在討論金融風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，最關(guān)心的是企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表，因?yàn)槠髽I(yè)的違約或破產(chǎn)基本上是由企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債惡化引起的，很多金融危機(jī)其實(shí)就是資產(chǎn)負(fù)債表危機(jī)。但事實(shí)上，現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)也可能導(dǎo)致財(cái)務(wù)危機(jī)。企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表雖然健康，但由于現(xiàn)金流斷裂，短期內(nèi)拿不到錢，還面臨違約甚至破產(chǎn)的壓力。

現(xiàn)金流危機(jī)在金融機(jī)構(gòu)早期非常普遍。在看一個(gè)企業(yè)是否具有可持續(xù)發(fā)展能力時(shí)，除了看其資產(chǎn)負(fù)債表，現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)也值得高度關(guān)注。

今年，中小企業(yè)的現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)尤其值得關(guān)注，因?yàn)橐粋€(gè)全球性的金融事件：——美聯(lián)儲(chǔ)加息。現(xiàn)在看來，美聯(lián)儲(chǔ)加息的速度會(huì)非?？?。過去的經(jīng)驗(yàn)是，作為全球最重要的央行，當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)加息時(shí)，會(huì)對(duì)全球市場(chǎng)產(chǎn)生一定的貨幣緊縮效應(yīng)。

如果美聯(lián)儲(chǔ)快速加息，許多發(fā)展中國(guó)家將出現(xiàn)資本外流、貨幣貶值、貨幣價(jià)格上漲、利率上升甚至資產(chǎn)價(jià)格下降等問題。當(dāng)然，不同國(guó)家由于國(guó)情不同，面臨的問題也不同，但基本上所有國(guó)家都會(huì)面臨一定的壓力，尤其是經(jīng)濟(jì)基本面不好的國(guó)家，甚至可能出現(xiàn)金融危機(jī)。

流動(dòng)性緊張的可能性值得高度關(guān)注，但中國(guó)的問題相對(duì)較小。畢竟總體來說，宏觀經(jīng)濟(jì)基本面還是比較健康的，市場(chǎng)大，增長(zhǎng)穩(wěn)，經(jīng)常賬戶有順差，外匯儲(chǔ)備巨大。此外，目前對(duì)資本賬戶也有一定的管制。央行提出的“以我為主”的貨幣政策應(yīng)該是可能的。如果只有美聯(lián)儲(chǔ)大力加息，那么在其他條件不變的前提下，中國(guó)完全有可能面臨流動(dòng)性緊張的壓力。這使得中小企業(yè)的現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)更值得關(guān)注。

中小企業(yè)面臨的三個(gè)新問題

一是杠桿率或資產(chǎn)負(fù)債率大幅上升。幾年前，我做了一項(xiàng)研究，觀察全球危機(jī)后國(guó)內(nèi)企業(yè)的去杠桿化。發(fā)現(xiàn)當(dāng)時(shí)的去杠桿主要發(fā)生在民企，國(guó)企也在去杠桿，但其杠桿率相對(duì)穩(wěn)定。如果金融環(huán)境不穩(wěn)定，民營(yíng)企業(yè)的杠桿率風(fēng)險(xiǎn)和現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)會(huì)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于國(guó)有企業(yè)。

二是民營(yíng)企業(yè)融資成本仍然較高。雖然民營(yíng)企業(yè)的杠桿率并不比國(guó)企高多少，但民營(yíng)企業(yè)還本付息的壓力卻比國(guó)企大得多。官方數(shù)據(jù)顯示，去年，中國(guó)中小企業(yè)平均貸款利率為5.6%，國(guó)有企業(yè)為3.8%(以LPR為準(zhǔn))。如果看實(shí)際利率，也就是名義貸款利率減去通貨膨脹率，兩者差距會(huì)更大。

第三，成熟度

更有意思的是，有調(diào)查發(fā)現(xiàn)，這兩年中小企業(yè)的應(yīng)收賬款很容易拖欠，但大企業(yè)的應(yīng)收賬款期限反而縮短了。對(duì)于中小企業(yè)來說，由于不能及時(shí)催收賬款，要想繼續(xù)經(jīng)營(yíng)，就不得不借錢，這不僅增加了企業(yè)的杠桿率，增加了資金成本，也進(jìn)一步增加了現(xiàn)金流的風(fēng)險(xiǎn)。

政策實(shí)施中應(yīng)注意的問題

今年《政府工作報(bào)告》中提到的一些措施可能有助于緩解中小企業(yè)的現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)，包括減免稅費(fèi)、增加融資和清償欠款。同時(shí)，可以想一些辦法，采取一些政策措施，進(jìn)一步緩解中小企業(yè)的現(xiàn)金流壓力：

一是進(jìn)一步降低中小企業(yè)融資成本。過去幾年，政府一直要求金融機(jī)構(gòu)降低中小企業(yè)融資成本，但這主要是基于監(jiān)管部門對(duì)金融機(jī)構(gòu)下達(dá)的行政命令。疫情期間采取這樣的政策可以理解，但不可持續(xù)。

金融決策最重要的是市場(chǎng)化的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)。企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)越高，其融資成本就應(yīng)該越高，否則會(huì)影響金融機(jī)構(gòu)未來的穩(wěn)健發(fā)展。因此，為了降低中小企業(yè)的融資成本，不應(yīng)持續(xù)要求銀行人為壓低貸款利率，而應(yīng)更多考慮貨幣政策寬松或財(cái)政貼息。


第二，縮短中小企業(yè)應(yīng)收賬款的賬期。應(yīng)收賬款本身是企業(yè)之間的事情，但如果拖欠賬款的主要是大型企業(yè)，那么政府出臺(tái)一些引導(dǎo)性的政策對(duì)解決問題會(huì)有幫助。比如政府可以提出一個(gè)大致合理的賬期(回到疫情前的30天左右)；再比如在對(duì)大企業(yè)做征信分析時(shí)，要看它是不是經(jīng)常拖欠中小企業(yè)的款項(xiàng)；再比如鼓勵(lì)大企業(yè)將應(yīng)付賬款賬期作為其社會(huì)責(zé)任(ESG即環(huán)境、社會(huì)和公司治理評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn))一個(gè)重要內(nèi)容，主動(dòng)定期地向社會(huì)公布。


第三，直接向中小企業(yè)發(fā)放補(bǔ)貼。疫情期間，政府鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)給中小企業(yè)提供貸款以及通過減稅降費(fèi)等措施幫助企業(yè)渡過難關(guān)。但問題是，有意愿去貸款或者能夠從減稅降費(fèi)中獲益的，都是經(jīng)營(yíng)狀況還不錯(cuò)的中小企業(yè)。那些經(jīng)營(yíng)狀況不太好的中小企業(yè)，既沒有貸款的意愿，也因交稅較少而無稅可減。因此，如果我們的財(cái)政政策要保經(jīng)濟(jì)主體，那么在這種情況下，政府有沒有可能借鑒其他一些國(guó)家政府的做法，直接向中小企業(yè)發(fā)放補(bǔ)貼，而企業(yè)一旦在今年穩(wěn)住了，明年也就好過了。


綜上所述，中小企業(yè)的現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)問題值得高度關(guān)注，現(xiàn)在企業(yè)的杠桿率已經(jīng)比較高，如果美聯(lián)儲(chǔ)緊縮貨幣政策對(duì)我國(guó)的流動(dòng)性狀況造成一定的沖擊，流動(dòng)性壓力有可能會(huì)進(jìn)一步放大。如果能未雨綢繆，采取一些措施，緩解中小企業(yè)的現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)于穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)主體和宏觀經(jīng)濟(jì)，具有十分重要的意義。(完)