事件：11日，中國人民銀行公布2022年2月金融與社融數(shù)據(jù)。2月末廣義貨幣(M2)余額同比增長9.2%，前值9.8%，預(yù)期9.6%。狹義貨幣(M1)余額同比增長4.7%，前值-1.9%。社會(huì)融資規(guī)模存量同比增長10.2%，前值10.5%。新增人民幣貸款1.23萬億元，同比少增1258億元，預(yù)期為1.45萬億。社會(huì)融資規(guī)模增量為1.19萬億元，比上年同期少5315億元，預(yù)期為22150億。

核心觀點(diǎn)：

（1）社融和M2沒看起來那么差，M1增速季節(jié)性下降?？紤]基數(shù)效應(yīng)，M2兩年平均增速為9.65%，再次較上月末提升0.05個(gè)百分點(diǎn)；M1兩年平均增速為6.05%，較上月末下降0.35個(gè)百分點(diǎn)，與12月持平；社融存量兩年平均增速為11.75%，與上月末持平。預(yù)計(jì)3月末M2增長9.9%，M1增長5%，社融存量增長10.4%。

（2）存款結(jié)構(gòu)類似2020年，住戶存款下降，非金融企業(yè)存款季節(jié)性增加。居民存款減少可能是由于居民收入收縮、資金流向證券保證金賬戶；非金融企業(yè)存款增加意味著企業(yè)資金未能轉(zhuǎn)化為投資，投資增速可能較低。財(cái)政支出力度相對較弱，導(dǎo)致財(cái)政存款增加。非銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)存款季節(jié)性增加，3月股市有望反彈。

（3）短期貸款和企業(yè)票據(jù)融資依然是支撐人民幣貸款增長的主要力量，居民中長期貸款多年來首次負(fù)增長。居民貸款繼續(xù)少增，意味著消費(fèi)和房地產(chǎn)銷售承壓。企業(yè)貸款結(jié)構(gòu)短期化，企業(yè)投融資意愿不強(qiáng)，仍需降準(zhǔn)降息降低企業(yè)融資成本。預(yù)計(jì)3月新增人民幣貸款1.88萬億元。

企業(yè)債和政府債融資支撐社融增長。預(yù)計(jì)3月社會(huì)融資規(guī)模增量為4.07萬億元。

（4）一季度是政策窗口期，降準(zhǔn)降息仍可期待。疫情對2月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)存在一定沖擊，預(yù)計(jì)3月15日MLF降息10bp，20日1年期LPR利率將同步下調(diào)10bp，5年期LPR利率下調(diào)5bp。

（5）長周期方面，世界經(jīng)濟(jì)處于創(chuàng)新周期的蕭條階段，滯漲風(fēng)險(xiǎn)上升；短周期方面，中國處于被動(dòng)補(bǔ)庫存階段，也類似美林時(shí)鐘的滯漲時(shí)期。因而一季度商品優(yōu)于債券優(yōu)于股票。但是，俄烏沖突在短期內(nèi)推動(dòng)能源、有色價(jià)格大幅上漲。短期內(nèi)，商品投資需要注意風(fēng)險(xiǎn)。

能源、資源價(jià)格處于高位，利好石化、煤炭等上游周期股和新能源板塊。數(shù)字經(jīng)濟(jì)板塊在政策支持下存在投資機(jī)會(huì)。

一、社融和M2沒看起來那么差，M1增速季節(jié)性下降

2月末，廣義貨幣(M2)余額244.15萬億元，同比增長9.2%，增速分別比上月末和上年同期低0.6個(gè)和0.9個(gè)百分點(diǎn)；狹義貨幣(M1)余額62.16萬億元，同比增長4.7%，增速比上月末高6.6個(gè)百分點(diǎn)，比上年同期低2.7個(gè)百分點(diǎn)。社會(huì)融資規(guī)模存量為321.12萬億元，同比增長10.2%，增速比上月末低0.3個(gè)百分點(diǎn)，較上年同期低3.1個(gè)百分點(diǎn)。

社融和M2沒看起來那么差，M1增速季節(jié)性下降?？紤]基數(shù)效應(yīng)，M2兩年平均增速為9.65%，再次較上月末提升0.05個(gè)百分點(diǎn)，較上年同期提升0.2個(gè)百分點(diǎn)；M1兩年平均增速為6.05%，較上月末下降0.35個(gè)百分點(diǎn)，與12月持平，較上年同期下降0.05個(gè)百分點(diǎn)；社融存量兩年平均增速為11.75%，與上月末持平，較上年同期下降0.25個(gè)百分點(diǎn)。預(yù)計(jì)3月末M2增長9.9%，M1增長5%，社融存量增長10.4%。

二、存款結(jié)構(gòu)類似2020年，住戶存款下降，非金融企業(yè)存款季節(jié)性增加

存款結(jié)構(gòu)類似2020年。2月份人民幣存款增加2.54萬億元，同比多增1.39萬億元。其中，住戶存款減少2923億元，非金融企業(yè)存款增加1389億元，財(cái)政性存款增加6002億元，非銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)存款增加1.39萬億元。上一次住戶存款減少、非金融企業(yè)存款增加還是2020年2月疫情期間，全國采取封城、封路。居民存款減少可能是由于居民收入收縮。流通中貨幣(M0)余額同比增長5.8%意味著居民存款下降，不是由于人們手中持有較多現(xiàn)金。非銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)存款增加，意味著可能有居民資金流向證券保證金賬戶。非金融企業(yè)存款增加意味著企業(yè)資金未能轉(zhuǎn)化為投資，投資增速可能較低。

財(cái)政支出力度相對較弱。截至2月末，今年地方債發(fā)行規(guī)模為1.2萬億，其中新增專項(xiàng)債發(fā)行8775億，完成提前批額度的60.1%。這一進(jìn)度遠(yuǎn)高于2021年同期，僅次于2020年。但財(cái)政支出力度與2019年類似，導(dǎo)致財(cái)政存款在1月少增5851億元后2月再次增加。

非銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)存款季節(jié)性增加，3月股市有望反彈。非銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)存款呈季節(jié)性波動(dòng)，但2022年2月非銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)存款增量明顯高于往年，僅次于2021年?！胺倾y金融機(jī)構(gòu)存款”作為保險(xiǎn)、券商、基金、信托等非銀金融機(jī)構(gòu) “存在銀行的錢”，可以隨時(shí)用于投資股票、債券、非標(biāo)等金融資產(chǎn)，3月股市有望反彈。

三、居民中長期貸款多年來首次負(fù)增長

短期貸款和企業(yè)票據(jù)融資依然是支撐人民幣貸款增長的主要力量，居民中長期貸款多年來首次負(fù)增長。2月新增人民幣貸款1.23萬億元，同比少增1258億元，預(yù)期為1.45萬億。分部門看，（1）住戶貸款減少3369億元，同比少增4790億元。其中，短期貸款減少2911億元，同比少增220億元；中長期貸款減少459億元，同比少增4572億元；與1月相同，居民貸款繼續(xù)少增，意味著消費(fèi)和房地產(chǎn)銷售承壓。尤其是居民中長期貸款多年來首次負(fù)增長，中國人口2022年大概率迎來負(fù)增長，房地產(chǎn)銷售壓力日益增大，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型迫在眉睫。（2）企（事）業(yè)單位貸款增加1.24萬億元，同比多增400億。其中，短期貸款增加4111億元，同比多增1614億元；中長期貸款增加5052億元，同比少增5948億元；票據(jù)融資增加3052億元，同比多增4907億元；企業(yè)貸款結(jié)構(gòu)短期化，企業(yè)投融資意愿不強(qiáng)，仍需降準(zhǔn)降息降低企業(yè)融資成本。（3）非銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)貸款增加1790億元，在實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求不足的情況下，銀行業(yè)向非銀金融機(jī)構(gòu)融出資金增加。預(yù)計(jì)3月新增人民幣貸款1.88萬億元。

企業(yè)債和政府債融資支撐社融增長。2022年2月社會(huì)融資規(guī)模增量為1.19萬億元，比上年同期少5315億元，預(yù)期為22150億。其中，對實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)放的人民幣貸款增加9084億元，同比少增4329億元；對實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)放的外幣貸款折合人民幣增加480億元，同比多增16億元；委托貸款減少74億元，同比少減26億元；信托貸款減少751億元，同比少減185億元；未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票減少4228億元，同比多減4867億元；企業(yè)債券凈融資3377億元，同比多2021億元；政府債券凈融資2722億元，同比多1705億元；非金融企業(yè)境內(nèi)股票融資585億元，同比少108億元。預(yù)計(jì)3月社會(huì)融資規(guī)模增量為4.07萬億元。

融資結(jié)構(gòu)優(yōu)化，債券融資發(fā)力助力寬信用。2月政府債、企業(yè)債增速分別較上月高0.4、0.7個(gè)百分點(diǎn)。非金融企業(yè)境內(nèi)股票增長14.8%，增速較上月回落0.5個(gè)百分點(diǎn)。人民幣貸款增長11.2%，較上月回落0.4個(gè)百分點(diǎn)。委托貸款下降1.1%，與上月持平。信托貸款下降32.1%，降幅較上月擴(kuò)大0.2個(gè)百分點(diǎn)。未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票下降24.7%，降幅較上月擴(kuò)大11.8個(gè)百分點(diǎn)。

四、一季度是政策窗口期，降息仍可期待

疫情對2月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)存在一定沖擊。國內(nèi)春節(jié)消費(fèi)整體疲弱，旅游收入和票房收入雙雙下滑。文旅部預(yù)測，2022年春節(jié)假期國內(nèi)旅游收入同比減少3.9%，恢復(fù)至2019 年春節(jié)假日同期的56.3%。由于今年春節(jié)疫情分類、分區(qū)精準(zhǔn)落實(shí)防控措施的政策，就地過年人數(shù)規(guī)模下降，百度遷徙指數(shù)和春運(yùn)發(fā)送旅客人次有所上升，但旅游人次和市內(nèi)出行不及2021年。電影票房方面，平均票價(jià)突破52元大關(guān)，票價(jià)上漲也難敵觀影需求的走弱，總票房收入和觀影人數(shù)均有一定下滑。

五、新能源、數(shù)字經(jīng)濟(jì)引領(lǐng)成長股上漲，上游周期股存投資機(jī)會(huì)

長周期方面，世界經(jīng)濟(jì)處于創(chuàng)新周期的蕭條階段，滯漲風(fēng)險(xiǎn)上升；短周期方面，中國處于被動(dòng)補(bǔ)庫存階段，也類似美林時(shí)鐘的滯漲時(shí)期。因而一季度商品優(yōu)于債券優(yōu)于股票（見《注意基數(shù)效應(yīng)，社融M2沒那么靚麗，M1其實(shí)不差——2022年1月金融數(shù)據(jù)點(diǎn)評》）。但是，俄烏沖突在短期內(nèi)推動(dòng)能源、有色價(jià)格大幅上漲。短期內(nèi)，商品投資需要注意風(fēng)險(xiǎn)。

信心是黃金，股市全面上漲需待預(yù)期改善。疫情和經(jīng)濟(jì)增長不是影響股市表現(xiàn)的主要因子，即使是沖擊最大的2020年，中國股市表現(xiàn)依然較好。但是，降息降準(zhǔn)仍需投資者信心配合才能提升股市估值，帶來股市全面上漲（見《敬畏市場——開門紅緣何變成了開門黑？》、《2021年經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)隱含的投資密碼》）。2020年1月降準(zhǔn)、2月降息后，3月股市依然大幅下挫，就是由于新冠疫情和俄烏沖突沖擊了投資者信心。

上游周期股、新能源板塊存在投資機(jī)會(huì)?！墩ぷ鲌?bào)告》將增長目標(biāo)設(shè)定為5.5%左右，表明政府將切實(shí)解決供給沖擊和需求收縮的問題，有利于提振市場信心。能源、資源價(jià)格處于高位，利好石化、煤炭等上游周期股和新能源板塊。上游周期股中，除了石化、煤炭外，新能源需求使得硅料價(jià)格再度上漲；2022年全球鋰礦供求維持緊平衡，鋰價(jià)維持高位。3月到6月之間周期股可能存在一波一季報(bào)行情。新能源板塊中，預(yù)計(jì)光伏、風(fēng)光板塊優(yōu)于動(dòng)力電池和新能源整車。

數(shù)字經(jīng)濟(jì)板塊在政策支持下存在投資機(jī)會(huì)。2022年1月12日，國務(wù)院發(fā)布《“十四五”數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)劃》，到2025年，數(shù)字經(jīng)濟(jì)核心產(chǎn)業(yè)增加值占國內(nèi)生產(chǎn)總值比重達(dá)到10%，數(shù)據(jù)要素市場體系初步建立，產(chǎn)業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型邁上新臺(tái)階，數(shù)字產(chǎn)業(yè)化水平顯著提升，數(shù)字化公共服務(wù)更加普惠均等，數(shù)字經(jīng)濟(jì)治理體系更加完善。全年來看，數(shù)字經(jīng)濟(jì)板塊的表現(xiàn)應(yīng)該不會(huì)差于2021年的中藥板塊。

宏觀策略與投資方法論：

《透析俄烏沖突的起源、前景與對全球政治格局的影響》

《中國為什么要加入CPTPP？又面臨哪些阻礙？》

《巴菲特2022年致股東公開信的13條啟示》

《投資的道與術(shù)——兼論1月A股下跌的原因》

《從二叉樹模型看投資理念與交易策略》

《從預(yù)期的分類看買預(yù)期與買現(xiàn)實(shí)》

《再論預(yù)期差與如何發(fā)現(xiàn)好的投資標(biāo)的》

《預(yù)期差、確定性與股票估值》

《自上而下看美林時(shí)鐘，自下而上看市場結(jié)構(gòu)》

《從恒大的債務(wù)危機(jī)看如何發(fā)現(xiàn)上市公司隱藏的地雷》

《可轉(zhuǎn)債八大投資策略》

《從東財(cái)轉(zhuǎn)債3贖回案例看當(dāng)下可轉(zhuǎn)債的投資策略》

《如何預(yù)判美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策》

《美聯(lián)儲(chǔ)本輪累計(jì)加息大概率將超過350bp》

《人口負(fù)增長帶來的結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會(huì)》

《2022年宏觀經(jīng)濟(jì)展望與投資策略》

《中國進(jìn)入被動(dòng)補(bǔ)庫存階段，疫情加重穩(wěn)增長壓力——2021年經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)隱含的投資密碼》

《能耗雙控的大國博弈謬論及潛在的投資機(jī)會(huì)》

《2月A股復(fù)盤兼3月A股展望》

《股市復(fù)盤20211202——沒有遵守交易規(guī)則的教訓(xùn)》

《穩(wěn)字當(dāng)頭應(yīng)對三重壓力——2021年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議點(diǎn)評》

《敬畏市場——開門紅緣何變成了開門黑》

《信心不足價(jià)值板塊占優(yōu)，數(shù)字經(jīng)濟(jì)蘊(yùn)含投資機(jī)會(huì)》

《MLF利率下調(diào)的七個(gè)問題——2022年1月降息點(diǎn)評》

《注意基數(shù)效應(yīng)，社融M2沒那么靚麗，M1其實(shí)不差——2022年1月金融數(shù)據(jù)點(diǎn)評》

行業(yè)與公司：

《上游價(jià)格反彈，硅片價(jià)格戰(zhàn)持續(xù)，股價(jià)跌跌不休——2022年光伏產(chǎn)業(yè)新進(jìn)展》

《2021年光伏產(chǎn)業(yè)鏈復(fù)盤及2022年展望》

《隆基中環(huán)競相降低硅片價(jià)格，產(chǎn)能潮涌后光伏產(chǎn)業(yè)鏈將如何演繹？》

《寧德時(shí)代再創(chuàng)新高，電池股是否存在泡沫？——與2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫的對比分析》

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