債券基金歷來是機(jī)構(gòu)比較偏愛的基金類型，個(gè)人投資者參與的并不多，因?yàn)閭鹫娴恼也坏蕉嗌傩侣匋c(diǎn)，甚至說是枯燥乏味的。
人們的注意力通常偏愛一些戲劇性的話題，比如一條“某某基金經(jīng)理勇冠三軍，連續(xù)三年收益率突破100％”這樣的新聞勢必響徹整個(gè)資本市場，但是“某某債券基金經(jīng)理連年不虧，5年平均年收益5％”這樣的標(biāo)題，恐怕是沒有多少人有興趣點(diǎn)開的。
當(dāng)然投資并不是宮斗戲，宮斗戲情節(jié)曲折是為了更高的收視率，畢竟投資還是為了賺錢的，過多的曲折所平添心跳，很多時(shí)候大家是不買賬的。
一、波瀾不驚的債券基金
事實(shí)上債券基金確實(shí)相當(dāng)無趣，下邊幾張圖是2013年到2018年9月26日，運(yùn)行滿5年以上的62支長期純債基金的區(qū)間收益分布。
這幾幅圖看起來很高深，實(shí)際上并不難解釋。
可以看到在2014年、2015年這樣的債券基金大年中，62只基金的區(qū)間收益大部分集中在10％左右。而在2013年、2016年、2017年這樣的債券基金小年中，大部分基金的區(qū)間收益都集中在0％到2％這樣的區(qū)間。而今年，截止到9月26日，大部分長期純債基金的區(qū)間收益集中在4％到5％的區(qū)間。雖然有少量的基金偏離了集中度比較高的區(qū)域，但是數(shù)量和幅度都不是非常大。
如果再看一下下圖會更清晰一些：
實(shí)際上62支基金分布比較密集的區(qū)域剛好就是各年平均收益所在的區(qū)域。純債基金中沒有特別出彩的基金，也很少有特別爛的基金。
所以不論是夸贊這些基金，還是吐槽這些基金，都找不到很有戲劇性的點(diǎn)，平平無奇，無從博眼球。如果統(tǒng)計(jì)一下2013年到2017年以上中長期純債基金的平均收益的話，結(jié)果會更平淡，5.14％，跟銀行理財(cái)相比幾乎沒有什么優(yōu)勢。
但是你可能注意到了，2014年、2015年的收益特別高，2018年好像又有點(diǎn)冒尖，那么恭喜你已經(jīng)找到中長期純債基金的竅門了。為什么不在收益特別好的年份投資呢？
二、基金經(jīng)理為什么如此關(guān)心10年國債到期利率
在9月18日《金牛直播》中，來自格林基金的債券基金經(jīng)理宋東旭先生用了最核心的8頁P(yáng)PT來證明，“就目前的經(jīng)濟(jì)形勢看國內(nèi)10年期國債到期利率大概率還要下行”這個(gè)觀點(diǎn)。
這個(gè)問題就比較有趣了，我們知道判斷股票漲跌的時(shí)候，基金經(jīng)理們會談到很多因素，比如國內(nèi)外形勢、行業(yè)政策、企業(yè)競爭力、企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)人、甚至產(chǎn)品競爭力、投資者情緒等等非常多的因素，比如很多分析股票的量化模型所用到的指標(biāo)甚至上百種，但是債券基金經(jīng)理卻把重點(diǎn)放到了國債利率走勢這一個(gè)指標(biāo)上。
從格林基金宋東旭先生整理的數(shù)據(jù)可以看到，10年期國債利率的走勢，跟債券基金的平均收益率的高低，有著非常明確的關(guān)系。如果還不清楚，可以參考下圖的標(biāo)記。
可以看到在十年期國債利率上漲的時(shí)間里，債券型基金的平均業(yè)績都比較差，而在十年期國債利率下跌的時(shí)間里，債券型基金的業(yè)績相對都比較好。很顯然，如果能夠準(zhǔn)確的找到利率下行的年份，并且投資中長期債券型基金是可以獲得比較好的收益的。
三、為什么利率下行會讓債券基金更賺錢呢
利率下行從我們很多人的直觀感受看并不是什么開心的事情，最直接的，一旦利率下行，我們的余額寶等各類寶寶類產(chǎn)品的收益率就會下降，比如近期已經(jīng)很少有貨幣基金能夠?qū)⑵呷漳昊找婢S持在4％以上了，余額寶9月26日的七日年化收益率更是下降到2.85％，跌破了3％。但是中長期的債券基金都表示，2018年出現(xiàn)了債券的小牛市。
關(guān)于這個(gè)問題筆者早前的一篇文章中有提到過，這里再詳細(xì)說一下。實(shí)際上投資債券的時(shí)候，投資者相當(dāng)于是用資金買回了一個(gè)合同，這個(gè)合同會約定，比如金額在10萬元的借貸，10年以后，借債的一方會按照一個(gè)約定的利率，比如10％的利率，歸還本息。利用復(fù)利計(jì)算器，我們可以算一下這個(gè)合同在未來可以帶來的回報(bào)。
從上面的結(jié)果看到，10萬元的資金，按照10％的利率，購買債券，十年以后可以得到25.9萬元的本息。那么假設(shè)簽了合同以后，市場利率立即降到5％。由于前面已經(jīng)簽了合同，所以10年以后只要借貸方不跑路，是可以穩(wěn)穩(wěn)的拿到25.9萬元的本息收入的。那么這個(gè)合同在降息以后的價(jià)值是多少呢？同樣可以用復(fù)利計(jì)算器貼現(xiàn)的方式算一下。
得到的結(jié)果是這份合同的價(jià)值是15.6萬元。這比之前買入這個(gè)合同的時(shí)候所花的10萬元多了5.6萬元。如果可以把這個(gè)合同按照15.6萬的價(jià)格轉(zhuǎn)讓出去，那么在利率下調(diào)情況下，這筆投資直接就賺取了5.6萬元的收益。
實(shí)際上債券型基金賺錢，所依靠的就是這樣一個(gè)原理。購入中遠(yuǎn)期的債券，等市場利率下降了，再高價(jià)賣出。所以當(dāng)然是市場利率的下行的時(shí)間里可以賺到更多的錢。反過來市場利率下行的時(shí)間里，就可能遭遇虧損，或至少是少賺錢。
四、基金經(jīng)理對當(dāng)前的市場判斷
早前參與到金牛直播的債券基金經(jīng)理對于債券市場的判斷，實(shí)際上是比較類似的，大多認(rèn)為寬松的貨幣政策在未來仍將是國內(nèi)債券市場的主流。本期直播中格林基金宋東旭先生給到的理由主要如下（8頁P(yáng)PT歸納）：
1、通脹問題不嚴(yán)重，CPI走勢相對平穩(wěn)，PPI相對合理。
2、社會融資增速萎縮負(fù)面影響顯現(xiàn)。
3、工業(yè)企業(yè)利潤增速可能繼續(xù)放緩。
4、地產(chǎn)企業(yè)投資熱情下降。
5、M2增速下行，M1小幅反彈，財(cái)政支出加快，貨幣政策轉(zhuǎn)向?qū)捤伞?/p>
總結(jié)一下，就是在通脹不嚴(yán)重、經(jīng)濟(jì)呈下行的狀態(tài)下，認(rèn)為后市仍然后可能維持相對寬松的貨幣環(huán)境。那么有一些經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)的朋友就可以理解，所謂貨幣環(huán)境寬松，意味著市場上的錢的供給量會增加，那么企業(yè)借貸的成本就可以有所下降，也就是說利率仍然有下行的趨勢。
五、對沖對于債券基金的作用
從前面的分析已經(jīng)看到，國內(nèi)大部分的債券基金的表現(xiàn)大同小異。由于利率的變動對于債券基金的影響非常巨大，實(shí)際上希望讓債券基金可以在同類債券基金中脫穎而出是非常困難的。此前直播中的基金經(jīng)理曾經(jīng)提到了債券阿爾法選券的模式，就是通過在市場上找到價(jià)格被低估的債券，然后持有，等待這些債券的價(jià)值被發(fā)現(xiàn)的時(shí)候再賣出的方法。當(dāng)然如果有足夠強(qiáng)大的研究團(tuán)隊(duì)，并且可以確?？梢詢?yōu)先拿到這些被低估的債券的情況下，這種模式顯然是成立。不過宋東旭先生提供了另外一種方法，就是在債券貶值的時(shí)候，利用債券期貨進(jìn)行對沖。
按照格林基金宋東旭先生的介紹，在使用國債期貨對沖的情況下，可以比完全不對沖獲得更好的保值效果，比如2016年和2017年利率上升的期間，如果做對沖就可以比不做對沖的基金取得更好的收益率。同時(shí)，也可以利用跨期套利賺取額外的收益。
總結(jié)：對沖一定有用嗎？
經(jīng)過前邊的長文，首先我們可以明確這樣一個(gè)問題，債券投資因?yàn)槭艿绞袌隼实挠绊懱貏e大，所以導(dǎo)致債券基金的業(yè)績很難出現(xiàn)非常大的差異。在利率下行的時(shí)間里，幾乎所有的債券基金表現(xiàn)都不錯，反過來在利率上行的時(shí)間里，大多很難幸免。
當(dāng)然，如果用國債期貨對沖做得比較成功的話，可以很大程度做到保值，減少利率上行所產(chǎn)生的影響。但是對沖的操作時(shí)間和點(diǎn)位的控制，需要依靠基金經(jīng)理的判斷，能否真正取得成功，而不是適得其反，實(shí)際上還要考驗(yàn)基金經(jīng)理和基金公司的能力。
不過宋東旭對于目前正在募集的格林泓鑫純債債券型證券投資基金未來在對沖方面的表現(xiàn)表示了很強(qiáng)的信心，認(rèn)為債券與股市有很大的不同，利率的上行和下行具有更加明確的周期性和趨勢性，并且相對緩慢，因此在利用對沖工具方面，可以比股票對沖更加準(zhǔn)確。
需要說明的是，對沖只是債券基金謀求比同業(yè)做得更好的努力方向之一，不過由于目前國內(nèi)同類的公募基金產(chǎn)品仍然很少，筆者認(rèn)為這只產(chǎn)品未來的表現(xiàn)還是非常值得期待的。