美國(guó)金融危機(jī)爆發(fā)后，住房抵押貸款資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)瞬間釋放。中國(guó)的監(jiān)管層為了維護(hù)金融系統(tǒng)的安全，也出臺(tái)了多項(xiàng)有效的措施加以防范。值得注意的是，一些監(jiān)管措施在當(dāng)前的環(huán)境下限制了資產(chǎn)證券化在中國(guó)的健康發(fā)展。2010年12月中國(guó)銀監(jiān)會(huì)頒發(fā)了《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)的通知》，要求信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)入方應(yīng)當(dāng)與信貸資產(chǎn)的借款方重新簽訂協(xié)議，確認(rèn)變更后的債權(quán)債務(wù)關(guān)系。這樣嚴(yán)格的信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓規(guī)定，對(duì)于住房抵押貸款資產(chǎn)證券化起到嚴(yán)控風(fēng)險(xiǎn)的作用，另一方面卻限制了其他低風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的開展。就個(gè)人汽車貸款而言，轉(zhuǎn)讓時(shí)公司須與借款人重新簽訂協(xié)議，這使得個(gè)人車貸資產(chǎn)證券化不具可操作性。從推進(jìn)金融創(chuàng)新，提升中國(guó)金融市場(chǎng)發(fā)展水平的角度出發(fā)，應(yīng)該適度調(diào)整監(jiān)管政策，為資產(chǎn)證券化建立良好的環(huán)境。 借鑒美國(guó)經(jīng)驗(yàn)，加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)控制 資產(chǎn)證券化的“破產(chǎn)隔離”使得發(fā)起人將貸款出售后便可將風(fēng)險(xiǎn)完全轉(zhuǎn)移，在這一過程中存在著道德風(fēng)險(xiǎn)。由于風(fēng)險(xiǎn)可以轉(zhuǎn)讓，發(fā)起人如果失去應(yīng)有的盡職調(diào)查動(dòng)力，放松了信貸標(biāo)準(zhǔn)，不再進(jìn)行嚴(yán)格的貸前調(diào)查和貸后檢查，而將其風(fēng)險(xiǎn)通過資產(chǎn)證券化轉(zhuǎn)嫁出去，就會(huì)產(chǎn)生嚴(yán)重的道德風(fēng)險(xiǎn)。而最終風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)者往往并不掌握監(jiān)測(cè)債務(wù)人所需的必要信息，而且風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移過程使證券化資產(chǎn)的違約風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估變得非常復(fù)雜。美國(guó)金融危機(jī)后，金融監(jiān)管當(dāng)局對(duì)于資產(chǎn)證券化的銷售模式進(jìn)行了檢討?！抖嗟?弗蘭克法案》要求發(fā)起人的利益與投資人保持一致，要求發(fā)起人保留5%的信用風(fēng)險(xiǎn)自留。目前《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》也借鑒了這一要求，加強(qiáng)對(duì)發(fā)起人的約束?！ ⌒刨J資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的交易者中往往大多更加關(guān)注其流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)特征和功能，但實(shí)際上信貸風(fēng)險(xiǎn)依然是證券化產(chǎn)品的內(nèi)在主要固有風(fēng)險(xiǎn)，因此對(duì)于證券化產(chǎn)品的信貸風(fēng)險(xiǎn)防范依然是最為重要的。一方面，從歐美已有實(shí)踐來看，只要選擇的基礎(chǔ)資產(chǎn)足夠優(yōu)良，證券化無(wú)論對(duì)貸款機(jī)構(gòu)自身，還是對(duì)市場(chǎng)都沒有多少額外的風(fēng)險(xiǎn)。美國(guó)次貸危機(jī)根本還是在于次級(jí)貸款本身的劣質(zhì)性，盡管經(jīng)過信用增級(jí)等包裝，但最終還是紙里包不住火，風(fēng)險(xiǎn)還是最終暴露出來。我國(guó)發(fā)展資產(chǎn)支持證券，對(duì)于美國(guó)這一慘痛的教訓(xùn)不可不鑒。與美國(guó)次級(jí)貸款相比，我國(guó)的汽車消費(fèi)貸款的放貸標(biāo)準(zhǔn)要嚴(yán)格得多，所有貸款都必須辦理車輛抵押，且首付款比例還高于30%，絕大多數(shù)汽車消費(fèi)貸款都能夠達(dá)到美國(guó)優(yōu)惠級(jí)水平?！蛾P(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》嚴(yán)格界定了基礎(chǔ)資產(chǎn)的選擇范圍，明確地將像汽車貸款這樣的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)列入試點(diǎn)范圍，有利于增強(qiáng)資產(chǎn)支持證券投資者的信心。另一方面，投資者應(yīng)當(dāng)注意到，盡管目前資產(chǎn)證券化入池資產(chǎn)被要求是正常類，但實(shí)際上信貸風(fēng)險(xiǎn)是動(dòng)態(tài)變化的。由于貸款管理水平的差異，不同貸款機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控指標(biāo)水平也有很大差別。證券化的發(fā)起機(jī)構(gòu)和評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)定期批露基礎(chǔ)資產(chǎn)的逾期率、違約率、損失率、信用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移矩陣等風(fēng)險(xiǎn)狀況，不僅使得投資者及時(shí)了解到基礎(chǔ)資產(chǎn)的信息，更有利于市場(chǎng)監(jiān)管，及時(shí)控制金融風(fēng)險(xiǎn)。通過有效的信息批露制度，讓企業(yè)在公開市場(chǎng)上競(jìng)爭(zhēng)，淘汰那些管理水平差的金融機(jī)構(gòu)，有利于資產(chǎn)支持證券實(shí)現(xiàn)合理化差異化定價(jià)，從而促進(jìn)中國(guó)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的健康發(fā)展?！ 》e極培育投資者市場(chǎng) 資產(chǎn)證券化之所以能夠?qū)崿F(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的分散和轉(zhuǎn)移，最終還需要多樣化的投資群體的支持，因此投資者參與的廣度和深度是資產(chǎn)證券化在中國(guó)健康發(fā)展的重要條件。在與機(jī)構(gòu)投資者的日常溝通中，筆者深刻體會(huì)到目前中國(guó)市場(chǎng)的投資機(jī)構(gòu)對(duì)資產(chǎn)證券化的理解有限。一方面，不少投資者仍然關(guān)注于資產(chǎn)出售方的信用，強(qiáng)調(diào)怎樣增加發(fā)起人的信用級(jí)別，究其原因還是對(duì)資產(chǎn)證券化的關(guān)鍵“破產(chǎn)隔離”理解不透。如果市場(chǎng)投資者都如此理解的話，那么資產(chǎn)證券化就無(wú)異于發(fā)行債券，也就失去了進(jìn)行資產(chǎn)證券化的意義。另一方面，當(dāng)投資者面對(duì)汽車貸款資產(chǎn)支持證券的時(shí)候，總會(huì)與房產(chǎn)信托等高風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品做類比，以此要求較高的收益率。這樣使得低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)支持證券的銷售變得很困難，因?yàn)楫a(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)與收益并沒有恰當(dāng)?shù)仄ヅ?。?dāng)然，一個(gè)新產(chǎn)品推出后，投資者及相關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)其的認(rèn)識(shí)和接受也會(huì)有一個(gè)逐步深入的過程。隨著今后相關(guān)產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量的逐漸增多和市場(chǎng)規(guī)模的不斷擴(kuò)大，相信這個(gè)問題將迎刃而解。 我國(guó)前期的證券化產(chǎn)品在市場(chǎng)上交投清淡，很大程度上是由于市場(chǎng)參與者單一，主要是商業(yè)銀行，而銀行的資產(chǎn)偏好相近。從歐美市場(chǎng)來看，多元化的機(jī)構(gòu)投資者是資產(chǎn)支持證券最主要的和最穩(wěn)定的投資者。中國(guó)的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)急需注入更強(qiáng)的流動(dòng)性，允許更多的金融機(jī)構(gòu)和個(gè)人能夠參與進(jìn)來。隨著我國(guó)保險(xiǎn)（放心保）公司、企業(yè)年金、貨幣市場(chǎng)基金、各種養(yǎng)老基金規(guī)模的不斷擴(kuò)大，其投資需求也越來越大，資產(chǎn)支持證券作為一種收益一般高于國(guó)債而風(fēng)險(xiǎn)又較小的債券品種，是各類穩(wěn)健投資者的投資組合中不可缺少的組成部分?！蛾P(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》鼓勵(lì)引入更多元化的投資者，各類不同金融機(jī)構(gòu)的廣泛參與，有助于培育起一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)、收益、期限等偏好多元化的投資者群體，從而促進(jìn)整個(gè)市場(chǎng)的良性發(fā)展。（金融時(shí)報(bào)）