3月份物價(jià)運(yùn)行平穩(wěn)，全國居民 消費(fèi)價(jià)格指數(shù)（CPI）保持低位，工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格指數(shù)（PPI）同比和環(huán)比漲幅均出現(xiàn)收斂，同比漲幅見頂?shù)嫩E象增多，PPI向CPI的傳導(dǎo)仍不明顯。 業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，2017年通脹有望保持溫和，劇烈通脹或通縮都不會(huì)出現(xiàn)，內(nèi)外通脹預(yù)期均出現(xiàn)了降溫，結(jié)合經(jīng)濟(jì)展望、去杠桿形勢(shì)和海外政策調(diào)整來看，國內(nèi)貨 幣政策暫無大幅收緊的迫切性。短期內(nèi)，人民銀行應(yīng)不會(huì)采取重啟正回購或繼續(xù)上調(diào)公開市場(chǎng)操作利率等加碼緊縮的做法，到期MLF或不足額續(xù)做，流動(dòng)性難進(jìn)一 步寬松但仍將相對(duì)平穩(wěn)。

　　通脹平穩(wěn) PPI或已見頂

　　3月份主要宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)披露窗口已開啟，率先出爐的是物價(jià)運(yùn)行數(shù)據(jù)。國家統(tǒng)計(jì)局12日公布的數(shù)據(jù)顯示，3月份CPI同比上漲0.9%，環(huán)比下降0.3%；3月份PPI同比上漲7.6%，環(huán)比上漲0.3%。

　　綜合業(yè)內(nèi)人士分析，3月份CPI維持低位，主要是受到鮮菜等食品價(jià)格下降較多的影響。從同比看，3月份CPI上漲0.9%，漲幅比上月擴(kuò)大0.1個(gè)百分 點(diǎn)，但低于市場(chǎng)預(yù)期的1.0%。其中，食品價(jià)格同比下降4.4%，降幅比上月擴(kuò)大0.1個(gè)百分點(diǎn)，鮮菜價(jià)格同比下降達(dá)27.9%，影響當(dāng)月CPI同比下降 0.95個(gè)百分點(diǎn)。非食品價(jià)格同比上漲2.3%，漲幅比上月擴(kuò)大0.1個(gè)百分點(diǎn)，但低于1月份的2.5%。

　　從環(huán)比看，3月份CPI下降0.3%，降幅比上月擴(kuò)大0.1個(gè)百分點(diǎn)。食品價(jià)格環(huán)比下降1.9%，其中，鮮菜價(jià)格環(huán)比下降7.9%，影響CPI環(huán)比下降0.21個(gè)百分點(diǎn)。非食品價(jià)格環(huán)比上漲0.1%。

　　3月份PPI保持高位運(yùn)行，但同比和環(huán)比漲幅均出現(xiàn)收斂。從同比看，3月份PPI上漲7.6%，漲幅比上月回落0.2個(gè)百分點(diǎn)，且是六個(gè)月來環(huán)比漲幅首次出現(xiàn)回落；從環(huán)比看，3月份PPI上漲0.3%，比上月回落0.3個(gè)百分點(diǎn)，漲幅已連續(xù)三個(gè)月回落。

　　業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，工業(yè)品價(jià)格仍保持高位運(yùn)行，但見頂?shù)嫩E象增多，未來PPI同比漲幅或呈現(xiàn)自高位緩慢回落的態(tài)勢(shì)；非食品價(jià)格維持小幅上漲，PPI向CPI的 傳導(dǎo)并不明顯，在食品跌價(jià)與高基數(shù)作用下，未來CPI同比或呈現(xiàn)溫和漲勢(shì)，再通脹預(yù)期存在糾偏的可能。華泰證券宏觀研究團(tuán)隊(duì)亦稱，PPI同比或已見頂，預(yù) 計(jì)CPI將延續(xù)小幅上漲，但即使在樂觀預(yù)測(cè)下，全年CPI均值仍不及2016年的2%，2017年不會(huì)有劇烈通脹或通縮出現(xiàn)。

　　貨幣政策暫無收緊迫切性

　　去年下半年以來，國內(nèi)外通脹預(yù)期均有所上升，再通脹一度成為影響金融市場(chǎng)運(yùn)行的一條重要邏輯。再通脹預(yù)期對(duì)國內(nèi)貨幣政策預(yù)期也產(chǎn)生一定影響。去年三季度末 以來，在央行貨幣政策回歸穩(wěn)健中性背后，除了適應(yīng)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中向好的變化、配合金融去杠桿政策之外，通脹預(yù)期的抬頭也被認(rèn)為是貨幣政策微調(diào)收緊的理由之一。

　　目前來看，再通脹預(yù)期或面臨修正，全年通脹將保持溫和的觀點(diǎn)正被越來越多的市場(chǎng)機(jī)構(gòu)所認(rèn)可，通脹將不構(gòu)成短期內(nèi)貨幣政策進(jìn)一步微調(diào)收緊的理由。在影響貨幣政策的主要變量中，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況、金融去杠桿形勢(shì)以及海外貨幣政策調(diào)整可能更值得關(guān)注。

　　據(jù)主流機(jī)構(gòu)的預(yù)測(cè)，3月份經(jīng)濟(jì)在年初財(cái)政支出發(fā)力、制造業(yè)盈利改善、全球經(jīng)濟(jì)回升等支持下，將保持偏暖運(yùn)行態(tài)勢(shì)，但隨著房地產(chǎn)調(diào)控政策的擴(kuò)大及升級(jí)，對(duì)相 關(guān)消費(fèi)及投資的滯后影響也將逐漸顯現(xiàn)，前期汽車消費(fèi)透支的影響也比較明顯，經(jīng)濟(jì)既有上行動(dòng)力也有下行風(fēng)險(xiǎn)，后續(xù)運(yùn)行趨勢(shì)依然存在不確定性，市場(chǎng)上始終存在 對(duì)于全年經(jīng)濟(jì)增速前高后低的預(yù)測(cè)觀點(diǎn)，有不少人認(rèn)為二季度后期可能會(huì)成為經(jīng)濟(jì)回升持續(xù)性的驗(yàn)證期。

　　金融去杠桿遠(yuǎn)未結(jié)束，局部存量風(fēng)險(xiǎn)仍在 持續(xù)暴露，但是相關(guān)行業(yè)監(jiān)管政策正在加速落地，有望減輕以貨幣政策倒逼金融機(jī)構(gòu)去杠桿的壓力。按照業(yè)內(nèi)分析，去杠桿需貨幣政策與宏觀審慎政策的協(xié)調(diào)配合， 在金融去杠桿大背景下，預(yù)計(jì)貨幣政策仍將保持必要的壓力，但大幅緊縮的可能性也不大，以避免加速風(fēng)險(xiǎn)暴露甚至是主動(dòng)引發(fā)風(fēng)險(xiǎn)。

　　在全球經(jīng)濟(jì)小共振過程中，主要經(jīng)濟(jì)體貨幣政策的差異性在收窄，美聯(lián)儲(chǔ)已率先步入加息周期，縮表也將逐步提上日程，未來美聯(lián)儲(chǔ)等海外主要央行調(diào)整貨幣政策，對(duì)中國經(jīng)濟(jì)金融政策的影響仍值得關(guān)注。不過，美聯(lián)儲(chǔ)下一次加息，可能要到6月份。

　　綜合分析，短期內(nèi)，央行收緊貨幣政策的迫切性并不強(qiáng)，貨幣政策有望進(jìn)入一段時(shí)間的觀望期。從長(zhǎng)期限無風(fēng)險(xiǎn)利率走勢(shì)上，最近10年期中國國債收益率于 3.3%一線盤整，較2月上旬高點(diǎn)低20BP左右；10年期美國國債收益率回落至2.3%左右，較3月美聯(lián)儲(chǔ)加息前高點(diǎn)回落近30BP，說明近期全球再通 脹預(yù)期降溫，也減輕了市場(chǎng)對(duì)未來利率上行、政策收緊的擔(dān)憂。

　　短期難見正回購及OMO漲價(jià)

　　鑒于貨幣政策暫無大幅收緊的迫切性，在持續(xù)停做逆回購的基礎(chǔ)上，央行暫時(shí)可能不會(huì)有緊縮加碼的動(dòng)作，比如重啟正回購、繼續(xù)上調(diào)公開市場(chǎng)操作利率等。

　　自3月24日以來，央行已連續(xù)十三個(gè)交易日未開展公開市場(chǎng)操作（OMO），逆回購持續(xù)停做，存量逆回購到期自然凈回籠，累計(jì)已實(shí)現(xiàn)凈回籠4900億元；截至4月12日，央行逆回購余額只剩下1200億元，將在本月20日（含）之前全部到期。

　　鑒于OMO是央行開展日常貨幣政策操作的重要陣地，應(yīng)該不會(huì)長(zhǎng)時(shí)間陷入停擺，而在持續(xù)停做逆回購的基礎(chǔ)上，有人開始擔(dān)憂央行會(huì)重啟正回購操作。

　　據(jù)央行公告，近期持續(xù)不開展逆回購操作的理由，主要是銀行體系流動(dòng)性總量處于較高水平。在總量不足時(shí)，通過逆回購增加流動(dòng)性，在總量較高時(shí)，通過逆回購到 期實(shí)施凈回籠，這符合央行對(duì)于保持銀行體系流動(dòng)性基本穩(wěn)定的定調(diào)?；谶@個(gè)基調(diào)，倘若未來流動(dòng)性總量繼續(xù)增加，從較高走向過高，則央行加碼回籠流動(dòng)性確有 可能，考慮到存量逆回購不足，要實(shí)現(xiàn)流動(dòng)性回籠可能需要通過不足額續(xù)做到期MLF甚至是主動(dòng)開展正回購來實(shí)現(xiàn)。

　　分析人士指出，3月下旬以 來，在邊際上增加流動(dòng)性的因素主要是財(cái)政存款投放及外匯占款改善。根據(jù)以往規(guī)律，4、5月份財(cái)政存款將恢復(fù)正增長(zhǎng)，且回升的規(guī)?？赡懿恍?；隨著人民幣貶值 預(yù)期趨緩，跨境資本凈流出壓力在減輕，不排除未來企業(yè)結(jié)匯意愿增強(qiáng)、資本流入增多推動(dòng)外匯占款恢復(fù)正增長(zhǎng)，但增加的規(guī)模仍將有限。與此同時(shí)，后續(xù)回籠流動(dòng) 性的因素依然不少，除4、5月份繳稅影響外，4月份共有4515億元MLF將到期，在繳稅和MLF到期影響下，流動(dòng)性總量較難以出現(xiàn)進(jìn)一步的明顯增 加，MLF到期也為央行回籠流動(dòng)性提供了便利，因此短期內(nèi)重啟正回購操作的可能性不太大。

　　因4月份流動(dòng)性通常相對(duì)寬松，而跨季后貨幣市場(chǎng) 利率確實(shí)出現(xiàn)了較明顯的下行，近期央行再次“隨行就市”上調(diào)公開市場(chǎng)操作利率的理由也不充分。12日，銀行間市場(chǎng)短期流動(dòng)性維持充裕，隔夜資金繼續(xù)有大量 融出，回購利率多繼續(xù)走低，存款類機(jī)構(gòu)間的7天期質(zhì)押式回購利率持穩(wěn)2.59%一線，低于3月份均值水平近20BP。

　　總的來看，鑒于經(jīng)濟(jì) 運(yùn)行平穩(wěn)、通脹壓力溫和、通脹預(yù)期或面臨修正等，短期內(nèi)貨幣政策進(jìn)一步收緊可能性小，在短期流動(dòng)性充裕的背景下，央行或?qū)Φ狡贛LF進(jìn)行不足額續(xù)做，但重 啟正回購操作或上調(diào)公開市場(chǎng)操作利率的可能性小，后續(xù)隨著流動(dòng)性收斂，央行仍可能適時(shí)重啟逆回購操作，流動(dòng)性將保持基本穩(wěn)定。值得一提的是，在貨幣政策觀 望期，金融監(jiān)管政策或加速落地。（中國證券報(bào)）